Pourquoi investissons-nous dans des obligations à long terme ?

Certains clients nous ont demandé pourquoi les fonds obligataires qui composent nos portefeuilles ont une duration plus longue, entre 6 et 7 ans, que la duration moyenne des fonds obligataires des gestionnaires européens (typiquement plus d’un an selon la classification de Morningstar).

Il y a trois raisons principales à cela :

1. Nous ne prenons pas de position active sur le marché : nous investissons dans la duration moyenne des obligations.
2. Les obligations à long terme réduisent davantage le risque d’un portefeuille d’actions que les obligations à court terme.
3. Investir uniquement dans des obligations à court terme est un biais qui réduit la rentabilité à long terme.

La duration d’une obligation

La duration indique le temps moyen nécessaire pour récupérer l’investissement de l’obligation, par le biais du paiement des coupons (taux d’intérêt annuel * principal) et du remboursement du principal. Il s’agit d’une mesure généralement exprimée en années pour les obligations à moyen et long terme, mais qui peut également être exprimée en mois, voire en jours, pour les obligations à très court terme.

La duration est également un moyen de calculer la sensibilité du prix de l’obligation aux taux d’intérêt. Le prix d’une obligation est la valeur actuelle des paiements futurs : les coupons et le principal. Ce prix fluctue pendant la durée de vie de l’obligation et est utile pour acheter et vendre l’obligation avant son échéance.

Si vous achetez l’obligation à l’émission (au début) et que vous la conservez pendant toute la période, la rentabilité que vous obtiendrez correspondra à la valeur des coupons, indépendamment de la fluctuation du prix de l’obligation (en supposant qu’il n’y ait pas de défaillance de paiement).

Lorsque les taux d’intérêt augmentent, les nouvelles obligations ont un coupon plus élevé, ce qui les rend plus attractives que les obligations déjà émises. Pour s’adapter et concurrencer les nouvelles obligations, le prix des obligations existantes baisse.

Par exemple, si une ancienne obligation de 100 € offre une rentabilité annuelle de 3 % pour les 5 prochaines années (soit un total de 15 % sur 5 ans) et qu’une nouvelle obligation présentant un risque similaire offre 4 % par an pour les 5 prochaines années, après la hausse des taux (soit un total de 20 % sur 5 ans), la valeur de l’ancienne obligation devra tomber à 95 €, pour offrir une rentabilité similaire à celle de la nouvelle obligation (20 % = 5 % de réduction sur la valeur nominale + 15 % de rendement).

Globalement, une augmentation d’un point de pourcentage du taux d’intérêt réduit la valeur de l’obligation d’un point de pourcentage multiplié par la duration de l’obligation en années, et une diminution du taux d’intérêt augmente la valeur de l’obligation d’un point de pourcentage multiplié par la duration de l’obligation en années.

Dans un scénario de hausse des taux d’intérêt, les obligations dont le prix baisse le plus sont les obligations à long terme, car l’obligation rapportera un faible coupon pendant un plus grand nombre d’années. Les obligations à plus court terme deviennent plus attrayantes car elles arriveront à échéance plus tôt, remboursant le principal plus tôt et permettant à l’investisseur d’acheter d’autres obligations avec des coupons plus attrayants.

Cependant, il faut garder à l’esprit que les obligations à long terme, afin de compenser l’investisseur pour le risque de taux d’intérêt, offrent généralement de meilleurs coupons que les obligations à court terme.

Maintenant que ces concepts sont en place, nous revenons à la question précédente : Pourquoi investissons-nous dans des obligations à long terme ?

1.    Nous investissons dans la duration choisie par le marché

La principale raison pour laquelle les obligations dans lesquelles nous investissons ont des durations plus élevées est que nous voulons que nos portefeuilles aient la duration moyenne des obligations sur le marché.

Chez Indexa, nous voulons reproduire la richesse globale des marchés d’actions et d’obligations. En d’autres termes, nous ne voulons pas prendre une position active sur la duration des obligations.

Nous pensons que c’est au marché de déterminer la duration moyenne de toutes les émissions. Les fonds sélectionnés pour nos portefeuilles reproduisent ce qui se passe sur le marché.

2.    Les obligations à long terme réduisent davantage le risque d’un portefeuille d’actions

La deuxième raison est qu’il existe une corrélation négative entre les performances des actions et des obligations à long terme, comme le montre le graphique ci-dessous, ce qui est une bonne chose du point de vue de la diversification du portefeuille. Lorsque les actions baissent, les obligations à long terme ont tendance à monter, et vice versa.

Sur ce graphique, nous comparons la rentabilité sur 12 mois de l’indice mondial des actions en euros (MSCI World) à la rentabilité sur 12 mois d’un indice obligataire mondial couvert en euros (LEGATREH Index).

Cependant, il n’y a pas de corrélation négative avec les obligations à court terme : poussées à l’extrême, les obligations à duration zéro ont une corrélation zéro avec le marché boursier.

Chez Indexa, nous ajoutons des obligations à nos portefeuilles principalement pour réduire le risque, et les obligations à duration courte ne répondent pas à cet objectif. Nous en détaillons les raisons dans l’article Pourquoi incluons-nous des obligations dans les portefeuilles ?

3. Les obligations à long terme offrent plus de rentabilité à long terme

Pour un portefeuille conçu pour le long terme, il est courant que la rentabilité des obligations à long terme soit supérieure à celle des obligations à court terme sur la même période d’investissement.

En d’autres termes, sur 10 ans, il est généralement plus rentable d’investir dans une obligation à 10 ans que d’investir année après année dans des obligations à 1 an.

Pour vérifier cette affirmation, nous avons analysé quatre cas différents : les obligations allemandes, belges, états-uniennes et françaises.

Pour la Belgique, il n’y a pas de données pour les obligations à 1 an.Nous avons donc pris les données pour les obligations à 2 ans. Pour la France, nous ne disposons des données qu’à partir de 2008. Nous avons donc également pris les données pour les obligations à 2 ans qui avaient plus d’historique.

3.1 Différences de rentabilité entre les obligations à long terme et à court terme sur un horizon d’investissement de 10 ans

En Belgique, nous comparons depuis juin 1994 (période maximale de disponibilité des données) à mai 2024, sur une base mensuelle et pour des périodes de 10 ans (fenêtres), la différence de rentabilité entre un investissement dans une obligation belge à 10 ans et un investissement pendant 10 années consécutives en obligation belge à 2 ans.

Au cours des 253 mois d’analyse (253 fenêtres d’une duration de 10 ans chacune), la rentabilité d’un investissement pendant 10 années consécutives dans l’obligation belge à 2 ans n’a jamais été supérieure à celle d’un investissement dans l’obligation à 10 ans du moment.

En France, nous comparons depuis avril 1993 (période maximale de disponibilité des données) à mai 2024, sur une base mensuelle et pour des périodes de 10 ans (fenêtres), la différence de rentabilité entre un investissement dans une obligation française à 10 ans et un investissement pendant 10 années consécutives en obligation française à 2 ans.

Au cours des 266 mois d’analyse (266 fenêtres d’une duration de 10 ans chacune), la rentabilité d’un investissement pendant 10 années consécutives dans l’obligation française à 2 ans n’a jamais été supérieure à celle d’un investissement dans l’obligation à 10 ans du moment.

Nous répétons l’analyse pour les obligations allemandes depuis novembre 1995 (période maximale de disponibilité des données). Nous observons que dans un seul mois sur les 213 mois de l’échantillon (213 fenêtres de 10 ans), mars 2015, investir pour 10 ans dans l’obligation allemande à 1 an a été plus rentable qu’investir dans l’obligation allemande à 10 ans du moment, 1,93 % contre 1,81 % de rendement cumulé.

Afin de disposer d’un échantillon de données plus large, nous avons effectué l’analyse sur le marché des États-Unis, pour lequel nous disposons de données depuis février 1969.

Dans ce cas, comme le gouvernement des États-Unis n’a pas émis d’obligations à 1 an (12 mois) de septembre 2001 à mai 2008, nous avons remplacé les données de cette période par les données du LIBOR à 12 mois moins 0,10 %, ce qui représente approximativement la différence entre les taux LIBOR et les taux des obligations du Trésor des États-Unis.

Des années 1960 aux années 1980, il est arrivé plus souvent qu’il soit plus rentable d’investir pendant 10 années consécutives dans l’obligation d’État américaine à 1 an que dans l’obligation à 10 ans. Dans l’histoire récente, cela s’est également produit en janvier 2015. Au total, cela s’est produit pendant 109 mois sur les 640 mois de l’étude, soit 29,7 % de l’échantillon.

Toutefois, de 2019 à aujourd’hui, pendant la majeure partie de la période, il a été plus rentable d’investir dans des obligations à 10 ans que d’investir pendant 10 années consécutives dans des obligations d’État américaines à 1 an.

Par conséquent, comme le montre le tableau ci-dessous, nous observons que l’investissement à long terme a été plus rentable dans le passé que l’enchaînement d’investissements à court terme. Il ne peut en être autrement, sinon personne n’investirait à long terme.

Pour compléter l’analyse, nous examinons également l’impact d’une réduction d’horizon d’investissement de 10 à 3 ans.

3.2 Différences de rentabilité en réduisant l’horizon d’investissement à 3 ans

Nous répétons la comparaison, mais en analysant des périodes de 3 ans (fenêtres de 3 ans), au lieu de 10 ans, et les résultats changent radicalement.

En France, sur 348 mois (348 fenêtres de 3 ans),  la rentabilité sur 3 ans d’un investissement dans l’obligation française à 2 ans reconduit est supérieure à celle d’un investissement sur 3 ans dans l’obligation française à 10 ans dans 35,1 % des cas.

En Belgique, sur 335 mois (335 fenêtres de 3 ans), dans 38,5 % des mois, la rentabilité sur 3 ans d’un investissement dans l’obligation française à 2 ans reconduit est supérieure à la rentabilité d’un investissement de 3 ans dans l’obligation française à 10 ans à ce moment-là.

En Allemagne, sur 317 mois, dans 45,5 % des cas, la rentabilité sur 3 ans d’un investissement de 3 années consécutives dans l’obligation allemande à 1 an est supérieure à la rentabilité sur 3 ans d’un investissement de 3 ans dans l’obligation allemande à 10 ans à ce moment-là.

Aux États-Unis, le comportement est similaire. Dans 53,2 % des cas, la rentabilité sur 3 ans d’un investissement de 3 années consécutives dans l’obligation allemande à 1 an est supérieure à la rentabilité d’un investissement de 3 ans dans l’obligation allemande à 10 ans du moment.

Nous passons de presque 0 % du temps (surtout en Allemagne, en Belgique et en France) sur un horizon d’investissement de 10 ans à une moyenne de 40 % du temps sur un horizon d’investissement de 3 ans. Une augmentation très significative.

Cela signifie, comme le résume le tableau ci-dessous, que si l’on investit dans un portefeuille à court terme, il peut arriver que l’investissement en obligations à court terme soit plus rentable que l’investissement en obligations à long terme.

Cependant, il ne faut pas oublier que les obligations à long terme ont une corrélation négative plus élevée avec les mouvements du marché des actions, et qu’elles peuvent donc être mieux à même de préserver la rentabilité du portefeuille en période de crise ou de forte volatilité. Elles ont un effet de diversification plus important et contribuent à améliorer la rentabilité du risque d’un portefeuille diversifié entre actions et obligations.

Conclusion

Les fonds obligataires de nos portefeuilles ont une duration moyenne comprise entre 6 et 7 ans, car nous voulons qu’ils aient la duration moyenne du marché obligataire, parce qu’ils ont une meilleure corrélation négative avec le marché des actions et parce qu’ils ont une rentabilité plus élevée à long terme.

Toutefois, pour des horizons d’investissement plus courts (moins de 3 ans), nous observons qu’il y a une probabilité accrue de moments de marché où la rentabilité des obligations à duration plus courte est supérieure à celle des obligations à duration plus longue.

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